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第一章 公司發(fā)展概況

北京抖音信息服務(wù)有限公司，簡(jiǎn)稱字節(jié)跳動(dòng)，是一家位于中國(guó)北京的跨國(guó)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)公司，成立于2012年3月，旗下有產(chǎn)品今日頭條和抖音（及其海外版本TikTok）、西瓜視頻等。字節(jié)跳動(dòng)的產(chǎn)品和服務(wù)已覆蓋全球150個(gè)國(guó)家和地區(qū)、75個(gè)語種，曾在40多個(gè)國(guó)家和地區(qū)位居應(yīng)用商店總榜前列。

2012年成立的字節(jié)跳動(dòng)有限公司，在2021年3月至2022年5月期間曾更名為北京字節(jié)跳動(dòng)科技有限公司，2022年5月后，更名為北京抖音信息服務(wù)有限公司，同時(shí)，抖音有限公司的曾用名也為字節(jié)跳動(dòng)，北京抖音信息服務(wù)有限公司與抖音有限公司的持股人均為張一鳴與張利東。

抖音有限公司旗下100％全資子公司約17家，分別為上海格物致品網(wǎng)絡(luò)科技有限公司、小荷健康科技有限公司、北京潛龍?jiān)跍Y科技有限公司、北京游逸科技、天津基石科技、天津千江科技、北京字節(jié)新異科技、大力創(chuàng)新科技、北京量子躍動(dòng)科技、北京光錐之外科技、北京星云創(chuàng)跡科技、北京新港商貿(mào)、北京跳動(dòng)空間科技、今日頭條有限公司、江蘇今日頭條信息科技、北京抖音信息服務(wù)、上海圖蟲網(wǎng)絡(luò)科技，全資子公司北京抖音信息服務(wù)有限公司旗下約12家全資公司（也是抖音有限公司的全資孫公司），抖音有限公司全資子公司今日頭條旗下?lián)碛?2家全資公司（也是有限公司的全資孫公司），在子公司、孫公司之間，目前市場(chǎng)會(huì)稱之為今日頭條、抖音、字節(jié)跳動(dòng)。

圖 字節(jié)跳動(dòng)架構(gòu)圖

資料來源 ：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng)

綜上的子公司、孫公司的構(gòu)成可看出自2022年5月之后，核心主體即為抖音，抖音旗下?lián)碛薪袢疹^條、北京字節(jié)等，市場(chǎng)部分認(rèn)為，字節(jié)跳動(dòng)分拆抖音，我們從股權(quán)架構(gòu)可看出，并不是子公司、孫公司的分拆，而是全公司的主體，從字節(jié)跳動(dòng)更名為抖音，抖音旗下是今日頭條、抖音、抖音火山版、西瓜視頻、懂車帝、皮皮蝦、飛書、番茄小說、巨量引擎、小荷健康、Faceu激萌、輕顏相機(jī)等產(chǎn)品。

圖 字節(jié)跳動(dòng)更名為抖音有限公司

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 愛企查

2021年11月2日，字節(jié)跳動(dòng)CEO梁汝波指出，過去幾年公司經(jīng)歷了快速發(fā)展，收購(gòu)始終根據(jù)業(yè)務(wù)需要來調(diào)整組織，不斷推動(dòng)組織結(jié)構(gòu)優(yōu)化和升級(jí)。隨著公司業(yè)務(wù)演化、團(tuán)隊(duì)成長(zhǎng)，各業(yè)務(wù)面臨不同的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。為了使命驅(qū)動(dòng)，始終創(chuàng)業(yè)，保持組織靈活高效，激發(fā)創(chuàng)造力，公司將按照“緊密配合的業(yè)務(wù)和團(tuán)隊(duì)合并為業(yè)務(wù)板塊，通用性中臺(tái)發(fā)展為企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)”的原則做出組織調(diào)整，成立六個(gè)業(yè)務(wù)板塊。

字節(jié)跳動(dòng)面對(duì)的是創(chuàng)新行業(yè)，面對(duì)的現(xiàn)狀是彈性的、靈活的，一是，面對(duì)規(guī)則，如果企業(yè)設(shè)置很多限制，員工會(huì)傾向于去遵守它，過多的規(guī)則會(huì)削弱對(duì)新機(jī)會(huì)的敏感度，二是，各種規(guī)則潛在可能會(huì)提升創(chuàng)新的成本，提高了試錯(cuò)、對(duì)創(chuàng)新的積極性有傷害，當(dāng)行業(yè)出現(xiàn)較大變化時(shí)，在公司不能靠慣性前進(jìn)的時(shí)候，累積的規(guī)則、流程和制度會(huì)成為較大的阻礙，會(huì)造成較大的問題。

字節(jié)跳動(dòng)一方面面對(duì)組織規(guī)模不斷成長(zhǎng)，更加關(guān)注管理效率，確保管理可規(guī)模化，另一方面，關(guān)注管理效果，確保組織不僵化，保持彈性，探尋最優(yōu)解。字節(jié)跳動(dòng)的管理機(jī)制不做一刀切，首先，注重文化建設(shè)，通過文化建設(shè)能夠在公司建立更多的共識(shí)。用文化和理念引導(dǎo)進(jìn)而達(dá)到不用依賴非常細(xì)致的規(guī)則，在文化上強(qiáng)調(diào)擔(dān)當(dāng)，強(qiáng)調(diào)務(wù)實(shí)敢為，強(qiáng)調(diào)主動(dòng)推動(dòng)事情往前走。把更基本的點(diǎn)強(qiáng)調(diào)好，會(huì)比建立一些細(xì)致的規(guī)則更加有效。字節(jié)跳動(dòng)也有基本管理機(jī)制，比如預(yù)算管理、目標(biāo)管理、序列級(jí)別、薪酬規(guī)范、績(jī)效考核等，但所有的管理機(jī)制均不是一刀切的，均是指導(dǎo)性、方向性的，相關(guān)人均有空間和責(zé)任根據(jù)實(shí)際情況做出合理的決策。

圖 2022年字節(jié)跳動(dòng)組織結(jié)構(gòu)調(diào)整

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng)

第二章 產(chǎn)業(yè)鏈和商業(yè)模式

2．1 短視頻產(chǎn)業(yè)鏈

如下圖，中國(guó)短視頻產(chǎn)業(yè)鏈中，內(nèi)容生產(chǎn)端從 UGC 逐漸過渡到 PUGC，PUGC 帶來 MCN（Multi－Channel Network）機(jī)構(gòu)的工具價(jià)值（傳統(tǒng)藝人經(jīng)紀(jì)的降級(jí)，即多渠道分發(fā)的網(wǎng)紅經(jīng)紀(jì)公司），短視頻平臺(tái)的用戶價(jià)值也逐漸被廣告主關(guān)注，進(jìn)而推動(dòng)營(yíng)銷廣告價(jià)值以及電商價(jià)值，在產(chǎn)品端，偏內(nèi)容向的短視頻平臺(tái)，更具商業(yè)化變現(xiàn)潛力，如抖音，抖音切入的短視頻賽道，短視頻確實(shí)也引來大幅增長(zhǎng)， 截止 2020 年 1 月，抖音短視頻日活用戶已達(dá) 4 億元，并保持高速增長(zhǎng)。

圖 短視頻產(chǎn)業(yè)鏈

資料來源：資產(chǎn)信息網(wǎng) 千際投行

2．2 商業(yè)模式

廣告營(yíng)銷篇

廣告無處不在，從媒介定向的紙媒廣告到戶外廣告再到電視的插播廣告，從門戶時(shí)代的內(nèi)容定向的百度的搜索廣告再到微博的品牌廣告，從長(zhǎng)視頻的貼片廣告再到短視頻的廣告（通過群屬性定向投放），視頻付費(fèi)會(huì)員免看廣告也成為平臺(tái)成熟商業(yè)模式之一。

圖 中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)典型媒介類型中短視頻演化

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng)

2020 年一季度疫情影響，廣告行業(yè)的營(yíng)銷趨于線上化與公益化，營(yíng)銷服務(wù)商縮減成本的同時(shí)也在深入線上部署，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)廣告市場(chǎng)規(guī)模 1322．4 億元（同比增加 7．4％），廣告營(yíng)銷細(xì)分部分有影響也有受益（2020 年一季度在線視頻廣告收入 71．9 億元，視頻平臺(tái)的收入重點(diǎn)從廣告收入轉(zhuǎn)向付費(fèi)收入；互聯(lián)網(wǎng)資訊廣告規(guī)模 107 億元，社交廣告收入 163 億元，同比增加 30％，電商廣告收入 426．5億元，同比增加 0．9％），疫情的居家因素用戶對(duì)信息流內(nèi)容，尤其是短視頻信息流內(nèi)容、大屏內(nèi)容產(chǎn)生更多需求，也使得信息流廣告成為 2020 年一季度取得較大增幅，市場(chǎng)份額從 2019 年第四季度的 28％提升到 34％。

伴隨疫情的控制，網(wǎng)絡(luò)廣告不同形式的份額結(jié)構(gòu)將重新回歸到常態(tài)，尤其是電商廣告的市場(chǎng)份額有望逐步提升，廣告行業(yè)需求將在 2020 年第二季度逐步恢復(fù)，預(yù)計(jì) 2020 年第二季度網(wǎng)絡(luò)廣告市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 1678．9 億元。

圖 中國(guó)直播電商的流程

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 國(guó)海證券

電商篇

從短視頻起家的抖音，2018 年初，抖音試水添加淘寶鏈接（2018 年抖音的商業(yè)接口問題備受市場(chǎng)爭(zhēng)議）隨后全面開放，充當(dāng)淘寶的導(dǎo)流入口，抖音已成為電商們的帶貨新寵。試水后，抖音擬籌建自有電商生態(tài)，利于為商家與用戶搭建較為便利溝通渠道，建立信任關(guān)系，提高用戶留存率與粘性，沉淀自有流量池，形成私域流量，幫助品牌的用戶精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，完善抖音現(xiàn)有交易環(huán)節(jié)，助力抖音在交易鏈條中逐步取得掌控權(quán)。

在 2020 年 4 月通過抖音牽手羅永浩，全國(guó)營(yíng)銷了一次從短視頻切入直播電商的賽道。從用戶端看，抖音用戶中 68．1％的用戶年齡分布在 19－35 歲之間（如上圖，2020 年 2 月抖音直播用戶 19－24 歲占比 22％，25－30 歲占比 27．6％，31－35歲占比 18．5％，合計(jì) 68．1％），年輕用戶的流量池更具有購(gòu)買力。

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 國(guó)海證券

行業(yè)角度看，中國(guó)直播電商較早在 2016 年為第一階段，直播電商伴隨直播開始 誕生，初期目的在于留存用戶，4 年時(shí)間，中國(guó)直播電商從初期發(fā)展進(jìn)入 2019 年快速發(fā)展，直播電商行業(yè)售賣邏輯主要以紅人為載體，以內(nèi)容為介質(zhì)，通過 紅人生產(chǎn)的內(nèi)容觸達(dá)用戶形成購(gòu)買力，內(nèi)容電商的出發(fā)點(diǎn)是“為人的需求為核 心”，通過人格化的認(rèn)同和信任促成商品銷售。

圖 中國(guó)直播電商的流程

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 國(guó)海證券

娛樂直播

娛樂直播布局時(shí)間較長(zhǎng)，開放公會(huì)打造生態(tài)鏈。2018年以來，TikTok在全球各地陸續(xù)上線娛樂直播，同步推出內(nèi)購(gòu)打賞功能，用戶可通過App內(nèi)購(gòu)買兌換虛擬貨幣TikTok Coins，通過直播和短視頻打賞，兌換為TikTok Diamonds，后者可提現(xiàn)為創(chuàng)作者收益。并于2021年推出PC端TikTok迎合PC端直播觀眾習(xí)慣。娛樂直播拉動(dòng)App內(nèi)收入迅速增長(zhǎng)，據(jù)SensorTower統(tǒng)計(jì)，2021年全年收入15．93億美元，同比增長(zhǎng)76．11％TikTok于2021年8月開放直播公會(huì)后臺(tái)，我們認(rèn)為公會(huì)的開放標(biāo)志著TikTok娛樂直播生態(tài)鏈的搭建，在流量分發(fā)、紅人孵化、紅人管理方面逐漸走向成熟，有望隨著商業(yè)化的推動(dòng)實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)。

圖 直播推動(dòng)TikTok的App內(nèi)收入迅速增長(zhǎng)

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) SensorTower 天風(fēng)證券研究所

Instagram博主依靠明星效應(yīng)長(zhǎng)期積累眾多粉絲，TikTok憑借草根紅人迅速吸引新生一代。對(duì)比各平臺(tái)頭部博主的粉絲數(shù)量，Instagram仍然高居寶座。目前Instagram上人氣最高的十位博主粉絲數(shù)均超過兩億，是其他平臺(tái)對(duì)應(yīng)位次博主粉絲數(shù)的兩倍有多；其次是以網(wǎng)頁發(fā)端的YouTube；快速發(fā)展的TikTok和抖音屈居其后，其中位于TikTok人氣榜榜首的Charlie D＇Amelio截至目前已擁有1．37億粉絲，年增長(zhǎng)率超過300％。

TikTok頭部效應(yīng)初顯，急追Instagram。為了對(duì)各平臺(tái)的頭部效應(yīng)進(jìn)行測(cè)算，我們以各平臺(tái)頭部博主的粉絲數(shù)量作為分子，各平臺(tái)2021Q4的MAU作為分母，相除得到對(duì)應(yīng)位次的粉絲集中度。結(jié)果顯示，Instagram由于較高的粉絲基數(shù)呈現(xiàn)出最強(qiáng)的頭部效應(yīng)，第一、第二名博主集中度已接近或超過25％，說明議價(jià)權(quán)存在從平臺(tái)轉(zhuǎn)移至上游博主的風(fēng)險(xiǎn)；TikTok與抖音的頭部效應(yīng)均強(qiáng)于YouTube，一線博主的粉絲集中度遠(yuǎn)高于除Instagram外的其他平臺(tái)。

圖 各平臺(tái)頭部博主粉絲對(duì)比（百萬人）

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) SocialTracker

圖 各平臺(tái)頭部對(duì)比

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) SocialTracker

互動(dòng)率方面，TikTok獨(dú)占鰲頭。互動(dòng)率由互動(dòng)次數(shù)／ 觸及人數(shù)計(jì)算可得，通常由點(diǎn)贊率、評(píng)論率、分享率三個(gè)指標(biāo)組成，也可表示為點(diǎn)贊率＋評(píng)論率＋分享率；比較不同平臺(tái)之間同粉絲量級(jí)博主的互動(dòng)率，不僅可以了解到各平臺(tái)社群活躍度的相對(duì)差異，同時(shí)能夠衡量推薦算法機(jī)制的有效性。橫向?qū)Ρ菼nstagram、YouTube、TikTok三個(gè)平臺(tái)的互動(dòng)率，可知TikTok社區(qū)的活躍程度遠(yuǎn)高于其他平臺(tái)，說明遵循螺旋上升機(jī)制的流量分發(fā)最大程度上滿足了觀看者的期望，極大地提高了平臺(tái)引流與變現(xiàn)的效率。

圖 TikTok直播業(yè)務(wù)市場(chǎng)空間測(cè)算

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) SocialTracker

為了對(duì)未來五年的TikTok直播付費(fèi)收入進(jìn)行測(cè)算，我們以主營(yíng)業(yè)務(wù)為視頻直播的歡聚時(shí)代（NYSE： YY）旗下出海AppBIGO、Likee、Hago2021Q3的用戶數(shù)據(jù)為比較基 ，測(cè)算出以上App的付費(fèi)用戶率為1．28％，假設(shè)TikTok的付費(fèi)用戶率與其相同；同時(shí)，基于BIGO、Likee、Hago的現(xiàn)有用戶數(shù)據(jù)，我們分別在悲觀、中性、樂觀情景下對(duì)TikTok付費(fèi)用戶單季度人均付費(fèi)金額進(jìn)行假設(shè)為＄100、＄200、＄300，測(cè)算得未來五年TikTok直播業(yè)務(wù)的單季度收入分別為8．34億美元、16．69億美元、25．03億美元；在此基礎(chǔ)上乘以四，得TikTok直播業(yè)務(wù)的全年收入分別為33．37億美元、66．75億美元、100．12億美元。

2．3 地緣政治與監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)分析

需要特別注意的是，在中印關(guān)系持續(xù)緊張未見轉(zhuǎn)機(jī)的情況下，印度政府對(duì)中國(guó)軟件封禁力度增大，以TikTok為代表的中國(guó)系軟件短期內(nèi)難以解封。

圖 印度政府對(duì)TikTok監(jiān)管與政策動(dòng)向

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) iFinD

美國(guó)方面，拜登政府撤銷了特朗普直接封禁TikTok的行政令，改為調(diào)整外國(guó)相關(guān)軟件數(shù)據(jù)安全的審查機(jī)制。我們認(rèn)為這提供了相對(duì)更清晰明確的合規(guī)標(biāo) ，為TikTok在美國(guó)的發(fā)展在短期提供了穩(wěn)定的政治預(yù)期。TikTok同時(shí)積極回應(yīng)了數(shù)據(jù)安全與透明度等方面的監(jiān)管要求。但在中長(zhǎng)期，民主黨在2022年中期選舉與2024大選面臨的壓力較大，若共和黨控制國(guó)會(huì)或特朗普重新上臺(tái)則TikTok運(yùn)營(yíng)的政治風(fēng)險(xiǎn)將顯著提升。

圖 TikTok在美監(jiān)管與政策動(dòng)向時(shí)間

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) iFinD

第三章 估值和國(guó)內(nèi)外主要競(jìng)爭(zhēng)者

3．1 概念股綜合財(cái)務(wù)分析和估值方法

抖音概念股是指哪些和抖音公司有合作或者是抖音公司供應(yīng)商的上市公司，這些公司的股票因?yàn)楹投兑粲兄�一定的關(guān)系，所以它們被稱為抖音概念股。

對(duì)抖音子公司或抖音相關(guān)的公司的估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市凈率估值法、市現(xiàn)率、P／S市銷率估值法、EV ／ Sales市售率估值法、RNAV重估凈資產(chǎn)估值法、EV／EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法、NAV凈資產(chǎn)價(jià)值估值法等。

字節(jié)跳動(dòng)綜合新聞指數(shù)由資訊指數(shù)、社交指數(shù)、研報(bào)指數(shù)和搜索指數(shù)加權(quán)計(jì)算得出，反映該關(guān)鍵詞的綜合熱度。當(dāng)指數(shù)發(fā)出異動(dòng)信號(hào)時(shí)，該關(guān)鍵詞值得重點(diǎn)跟蹤。

圖 字節(jié)跳動(dòng)綜合新聞指數(shù)

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) iFinD

3．2 TikTok擁有獨(dú)特的算法機(jī)制

圖 TikTok的螺旋上升流量分發(fā)機(jī)制示意圖

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng)

對(duì)于TikTok，我們主要關(guān)注其中的兩大算法：流量池算法機(jī)制和作品分發(fā)機(jī)制。

（1）流量池算法機(jī)制

TikTok推薦算法遵循螺旋上升機(jī)制進(jìn)行流量分發(fā)，不斷使優(yōu)質(zhì)內(nèi)容最大化曝光。TikTok首次曝光的流量范圍在300左右，若視頻在這個(gè)范圍內(nèi)非常受歡迎，算法將根據(jù)一系列指標(biāo)將其推送至下一級(jí)流量池，通過提高用戶留存率與用戶每日在TikTok花費(fèi)的總時(shí)間達(dá)至增加DAU的目的。

TikTok流量池算法根據(jù)點(diǎn)贊數(shù)、評(píng)論數(shù)、用戶平均視頻播放時(shí)間和用戶是否播放視頻四個(gè)指標(biāo)對(duì)視頻進(jìn)行評(píng)分。簡(jiǎn)化后的具體公式為：分?jǐn)?shù)＝預(yù)計(jì)點(diǎn)贊數(shù)＊實(shí)際點(diǎn)贊數(shù)＋預(yù)計(jì)評(píng)論數(shù)＊實(shí)際評(píng)論數(shù)＋預(yù)測(cè)用戶播放時(shí)長(zhǎng)＊實(shí)際用戶播放時(shí)長(zhǎng)＋預(yù)計(jì)是否播放＊實(shí)際是否播放。

此外，TikTok流量池算法還受用戶交互、視頻信息、設(shè)備和賬戶設(shè)置三個(gè)維度的數(shù)據(jù)指標(biāo)影響：

圖 TikTok 流量池算法的影響因素

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) PocheDigital

（2）作品分發(fā)機(jī)制

創(chuàng)作者上傳作品之后，作品在TikTok內(nèi)部經(jīng)過一系列流程的篩選、匹配，最終分發(fā)給用戶。TikTok的作品分發(fā)機(jī)制依次由審核機(jī)制、機(jī)器消重機(jī)制、特征識(shí)別機(jī)制和人工干預(yù)機(jī)制構(gòu)成。審核機(jī)制通過機(jī)器與人工兩層檢測(cè)對(duì)違規(guī)內(nèi)容進(jìn)行處理并封禁相關(guān)賬號(hào)；機(jī)器消重機(jī)制對(duì)上傳視頻畫面與平臺(tái)現(xiàn)有視頻畫面進(jìn)行比對(duì)，若發(fā)現(xiàn)重復(fù)度較高則視頻僅會(huì)進(jìn)入低流量推薦池；特征識(shí)別機(jī)制將對(duì)視頻內(nèi)容與標(biāo)題進(jìn)行分類標(biāo)簽并匹配相應(yīng)的用戶人群；人工干預(yù)機(jī)制則用于彌補(bǔ)機(jī)器審核的漏洞。留存率推薦信息流中視頻質(zhì)量其他因素用戶互動(dòng)創(chuàng)作質(zhì)量點(diǎn)贊與評(píng)論完播率與播放時(shí)間發(fā)布率創(chuàng)作者留存率創(chuàng)作變現(xiàn)率直播社交興趣地點(diǎn)。

圖 TikTok作品分發(fā)機(jī)制示意圖

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng)

TikTok與其他網(wǎng)站／App推薦算法的主要區(qū)別在于本地化程度、完播率、粉絲依賴度三個(gè)方面。TikTok推薦機(jī)制針對(duì)不同國(guó)家與地區(qū)的不同語言進(jìn)行優(yōu)化，確保消除用戶與創(chuàng)作者之間的語言隔閡；同時(shí)，作為專注于短視頻的平臺(tái)，TikTok顯然更依賴于完播率，并由此帶動(dòng)留存率的提升；同時(shí)，在流量池算法機(jī)制下，更多相對(duì)優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容被確保進(jìn)入大眾眼中，而不必依賴于現(xiàn)有的粉絲基礎(chǔ)。

圖 各網(wǎng)站推薦算法對(duì)比

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 騰訊媒體研究院公眾號(hào)

3．3 風(fēng)險(xiǎn)提醒

產(chǎn)業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)

推薦公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)營(yíng)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)

新技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)

隱私數(shù)據(jù)保護(hù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)

優(yōu)質(zhì)內(nèi)容供給不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)

疫情波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

3．4 競(jìng)爭(zhēng)分析

短期來看，TikTok面臨來自快手、Likee、Instagram等互聯(lián)網(wǎng)公司的競(jìng)爭(zhēng)壓力

根據(jù)2021Q2月活躍用戶數(shù)據(jù)，我們可將海外短視頻獨(dú)立應(yīng)用劃分為三個(gè)梯隊(duì)：TikTok憑借10億的MAU處在第一梯隊(duì)，而第二梯隊(duì)則是由中國(guó)出海App Kuai、SnackVideo和Likee構(gòu)成；印度政府封殺TikTok后，印度本土涌現(xiàn)了大量的短視頻應(yīng)用，在人口紅利的作用下MAU均維持在3000萬左右，與美國(guó)短視頻應(yīng)用Tiller、Dubsmash同處于第三梯隊(duì)。除了上述短視頻獨(dú)立應(yīng)用，YouTube、Instagram和Snapchat也在TikTok的啟發(fā)下紛紛布局短視頻賽道，主要通過以主APP里內(nèi)置短視頻功能的形式相繼推出了YouTube Shorts、Instagram Reels及Snapchat Spotlight。

圖 海外各大短視頻應(yīng)用月活躍數(shù)據(jù)

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 太平洋證券

但不同于TikTok呈現(xiàn)全球市場(chǎng)遍地開花的局面，上述短視頻應(yīng)用由于種種原因普遍只在某些市場(chǎng)有一定用戶體量。因此在結(jié)合用戶數(shù)據(jù)和主要覆蓋國(guó)家后，我們認(rèn)為目前能夠?qū)�TikTok用戶進(jìn)一步增長(zhǎng)產(chǎn)生一定威脅的主要包括：

（1）快手旗下短視頻App Kuai和SnackVideo。據(jù)晚點(diǎn)LatePost消息，快手2021年準(zhǔn)備超過50億元預(yù)算支持海外業(yè)務(wù)的發(fā)展，重金之下Kuai和SnackVideo用戶數(shù)據(jù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，據(jù)快手2021Q2財(cái)報(bào)披露，其海外市場(chǎng)短視頻月活躍用戶已達(dá)1．8億。其中，Kuai主要針對(duì)以巴西和墨西哥為代表的拉美市場(chǎng)；而SnackVideo則深耕以印尼和巴基斯坦為代表的亞洲市場(chǎng)。

（2）歡聚時(shí)代旗下短視頻App Likee。據(jù)歡聚時(shí)代2021Q2財(cái)報(bào)披露，Likee全球月活躍用戶受印度市場(chǎng)封禁影響縮至0．92億，但仍憑借精細(xì)化本地運(yùn)營(yíng)和AI賦能深耕俄羅斯和印尼市場(chǎng)。

（3）YouTube、Instagram及Snapchat中附加的短視頻功能。以Instagram及Snapchat中附加的短視頻功能Reels和Spotlight為例，Reels前期主要在巴西、德法市場(chǎng)試水，但反響一般，轉(zhuǎn)折發(fā)生在2020年TikTok在印度和美國(guó)市場(chǎng)相繼受挫后，Reels抓住機(jī)會(huì)迅速進(jìn)入美印市場(chǎng)，在印度上線第二天拉動(dòng)Instagram日下載量首次突破百萬；據(jù)Snapchat2021Q1財(cái)報(bào)披露，其短視頻功能Spotlight全球月活用戶已達(dá)1．25億（主應(yīng)用MAU近5億），滲透率已達(dá)近25％。

圖 TikTok及其競(jìng)爭(zhēng)者

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng)

長(zhǎng)期來看，海外短視頻市場(chǎng)仍存在巨大潛能，TIKTOK用戶增長(zhǎng)空間巨大

4G普及率上升加速短視頻滲透，海外短視頻市場(chǎng)還存在巨大潛能。2017年起，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)在快手和抖音的推動(dòng)下刮起“短視頻風(fēng)暴”，至今為止國(guó)內(nèi)短視頻滲透率已達(dá)到85％以上，不可否認(rèn)的是，國(guó)內(nèi)4G技術(shù)的普及也極大程度上助力了抖快的發(fā)展。當(dāng)前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)4G普及率已達(dá)到90％以上，而東南亞、中東歐、中東及拉丁美洲等國(guó)家4G普及率還有進(jìn)一步提升空間。此外，上述國(guó)家大多與中國(guó)交好，外部政治環(huán)境較也較為利好TikTok出海。從規(guī)模上看，上述國(guó)家的互聯(lián)網(wǎng)人口總數(shù)達(dá)到15億＋，參考中國(guó)短視頻滲透率，海外短視頻市場(chǎng)還存在巨大潛能。

圖 不同地區(qū)短視頻滲透率對(duì)比

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) CNNIC 太平洋證券

短視頻優(yōu)勢(shì)明顯，全球市場(chǎng)將迎來短視頻時(shí)代。短視頻在全球市場(chǎng)的興起其本質(zhì)原因是從圖文時(shí)代到短視頻時(shí)代的進(jìn)化。相較于圖文，短視頻搭配各式濾鏡、模板和挑戰(zhàn)類活動(dòng)可以給用戶帶來更多感官上的刺激，因此我們認(rèn)為海外市場(chǎng)大概率會(huì)延續(xù)國(guó)內(nèi)短視頻滲透率提升之路。

圖 國(guó)內(nèi)外圖時(shí)代到短視頻時(shí)代

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 太平洋證券

創(chuàng)作者激勵(lì)將推動(dòng)內(nèi)容生態(tài)進(jìn)一步豐富，TikTok有望在更多用戶層破圈。相比國(guó)內(nèi)，TikTok創(chuàng)作者生態(tài)建設(shè)還不夠成熟，平臺(tái)內(nèi)主要以才藝、美食、運(yùn)動(dòng)及搞笑視頻為主，用戶也主要集中在Z時(shí)代用戶。未來TikTok提供的創(chuàng)作者激勵(lì)和平臺(tái)達(dá)人變現(xiàn)路徑的進(jìn)一步完善將吸引更多垂類創(chuàng)作者入駐TikTok豐富內(nèi)容生態(tài)，推動(dòng)TikTok進(jìn)一步破圈，同時(shí)算法推薦也會(huì)更加精準(zhǔn)，向用戶推薦更多他們感興趣的內(nèi)容。

因此，考慮到目前海外短視頻市場(chǎng)仍在上行，TikTok目前處于行業(yè)領(lǐng)先地位，在參考Facebook在各個(gè)市場(chǎng)的DAU滲透率和抖音在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的DAU滲透（60％＋）后，我們測(cè)算TikTok長(zhǎng)期DAU有望達(dá)到10億，目前仍有近一倍的增長(zhǎng)空間。

圖 TikTok中長(zhǎng)期全球DAU預(yù)測(cè)空間

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng) 太平洋證券

第四章 未來展望

元宇宙從概念到應(yīng)用落地需要漸進(jìn)發(fā)展完善的過程，其過程也會(huì)帶來企業(yè)端估值端的波動(dòng)。元宇宙產(chǎn)業(yè)鏈不會(huì)是曇花一現(xiàn)，基于龐大用戶參與、產(chǎn)業(yè)鏈上下游聯(lián)動(dòng)有望助推其成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展新引擎�？萍枷蛏浦型苿�(dòng)元宇宙的發(fā)展，以用戶為中心，賦能Web3．0價(jià)值互聯(lián)網(wǎng)的社會(huì)與商業(yè)價(jià)值。

2022年元宇宙推動(dòng)VR的快速發(fā)展，中國(guó)字節(jié)跳動(dòng)旗下的Pico以及美國(guó)的Meta均將處于主導(dǎo)地位，2021年是AR／VR頭顯市場(chǎng)繼2016年后再度爆發(fā)的一年，相較于5年前，從硬件設(shè)備、技術(shù)水平、內(nèi)容生態(tài)、創(chuàng)作環(huán)境上來說，相較五年前已有大幅度的提升，行業(yè)生態(tài)更加健康，產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)更為牢固。受到元宇宙概念的推動(dòng)，2022年－2023年P(guān)ico VR產(chǎn)業(yè)鏈紅利可期。中國(guó)VR頭顯有望從2021年的143萬臺(tái)增至2022年的297萬臺(tái)（同比增加108％），企業(yè)端Pico VR出貨量有望從2021年50萬臺(tái)增至2022年180萬臺(tái)，消費(fèi)級(jí)VR硬件快速發(fā)展助力元宇宙進(jìn)展再下一城。

圖 2020－2025年中國(guó)VR市場(chǎng)出貨量一體機(jī)（萬臺(tái)）、同比增速

資料來源：千際投行 資產(chǎn)信息網(wǎng)

我們認(rèn)為，移動(dòng)手機(jī)的普及助推移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)紅利，下一代移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)有望在VR／AR的硬件的發(fā)展帶來新展望，元宇宙是否承接下一代價(jià)值互聯(lián)網(wǎng)，自上而下看政策護(hù)航，自下而上看企業(yè)端的投入，中國(guó)字節(jié)跳動(dòng)、騰訊、網(wǎng)易、百度等企業(yè)均在通過硬件、平臺(tái)、算力、內(nèi)容等多維度進(jìn)行投入與探索，2022至2023年字節(jié)跳動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈紅利以及其旗下的Pico產(chǎn)業(yè)鏈紅利可期。

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       原文標(biāo)題 : 2022年字節(jié)跳動(dòng)研究報(bào)告