庫存高企、營利雙降，一路靠并購走來，韋爾股份真正價值幾何？

文丨慶秋

BT財經(jīng)原創(chuàng)文章

凈利潤縮水30多億，千億市值的IC大廠韋爾股份正在遭遇寒流。

1月17日，韋爾股份（603501）現(xiàn)身滬股通十大成交活躍股，位居滬股通港資成交額第9位，港資總計成交6．16億。韋爾股份最近一個月上漲11．74％，上榜滬股通3次，成為芯片賽道的明星股。

但是韋爾股份這個千億芯片巨頭業(yè)績卻現(xiàn)出隱憂，2022年凈利預(yù)計下降超過七成。

2023年1月13日，韋爾股份披露業(yè)績預(yù)告，2022年全年歸母凈利潤預(yù)計為8億至12億元，同比減少73．19％到82．13％�？鄢�非經(jīng)常性損益后，預(yù)計2022年度歸母凈利潤預(yù)計9億至13．5億元，同比減少96．63％到97．75％。

令人意外的是，韋爾股份非但沒有跌停，反而收盤漲超8％，沖擊漲停！有投資者認為，底部位置放出利空，半導體板塊反彈指日可待。

這是否為一場擊鼓傳花的游戲，本文不做探討，我們更關(guān)注的是韋爾股份的負面業(yè)績到底還會持續(xù)多久？

業(yè)績下行早有端倪

韋爾股份全稱為上海韋爾半導體股份有限公司，2007年由畢業(yè)于清華大學的虞仁榮創(chuàng)辦。最初業(yè)務(wù)為半導體產(chǎn)品分銷以及半導體分立器件研發(fā)設(shè)計等，經(jīng)過十年發(fā)展，2017年成功登陸上交所。該年，韋爾股份實現(xiàn)營收24．06億元，歸屬凈利潤1．37億元。

2018－2021年這四年里，韋爾股份一直保持著高速的增長，營收從2018年的97．02億元飆升至2021年的241．04億元，復(fù)合增速達35．44％；凈利潤則從2018年的1．45億元增長至2021年的44．76億元，復(fù)合增速高達213．69％。

但實際上，自2021年下半年開始，業(yè)績下行的趨勢就已經(jīng)顯現(xiàn)出來了。

2021年第三季度，韋爾股份的營收首次出現(xiàn)同比下降，營收為58．66億元，降幅1．01％。2021年第四季度，營收和凈利潤也是首次出現(xiàn)了雙降，其中營收57．89億元，不僅同比下降1．13％，環(huán)比也下降了1．31％。

2022年情況進一步惡化，連續(xù)三個季度都出現(xiàn)了營收下降，且同比降幅逐步擴大。2022年第一季度，營收55．38億元，同比下降10．84％；2022年第二季度，營收55．33億元，同比下降11．27％；2022年第三季度，營收43．11億元，同比下降26．51％。

凈利潤方面，除了2022年第二季度實現(xiàn)了同比上漲外，其余兩個季度都出現(xiàn)了同比下降。令人警惕的是，2022年第三季度的凈利潤出現(xiàn)負數(shù)，虧損1．2億元，同比下降109．41％。韋爾股份上次季度虧損還是2018年的第四季度。

此次公告帶來的是更糟糕的消息。韋爾股份2022年前三季度的凈利潤總計為21．5億元，按公告披露的全面虧損額來計算，意味著2022年第四季度虧損程度進一步擴大，達到－13．5～－9．5億元。

周期誤判，存貨高企

對于韋爾股份業(yè)績大幅縮水的罪魁禍首，業(yè)內(nèi)普遍認為是存貨問題。

韋爾股份在公告中表示，預(yù)計全年計提存貨跌價準備為13．4億元至14．9億元。2022年前三季度，韋爾股份已針對可變現(xiàn)凈值低于成本以及部分庫齡較長的產(chǎn)品，計提存貨跌價準備4．93億元。也就是說，第四季度的存貨跌價準備計提達到了8．47億元－9．97億元。

2021年第四季度，韋爾股份的存貨價值為88億元，到了2022年第三季度，存貨價值則飆升至144億元。有券商研報表示，這一數(shù)字在A股主要數(shù)字芯片設(shè)計公司中是最高的。

前兩年，由于消費電子市場火熱、物流緊俏等原因，芯片需求量激增，導致出現(xiàn)“缺芯潮”。作為芯片供應(yīng)商，韋爾股份也吃到了不小的行情紅利，營收凈利雙雙大增，股價最高也沖擊到了255元以上，更是加大了擴產(chǎn)備貨的力度。

然而，缺量漲價的周期紅利無法長期持續(xù)。2022年，消費電子芯片行業(yè)就進入了寒冬，多方權(quán)威數(shù)據(jù)證實了這一點。

根據(jù)Gartner發(fā)布的數(shù)據(jù)可知，2022年第三季度，臺式機和筆記本電腦的總出貨量同比下降18％至6940萬臺。其中，筆記本電腦出貨量下滑嚴重，同比下降19％至5470萬臺。臺式機出貨量1470萬臺，同比下降11％。2022年第四季度，全球筆記本電腦出貨量共計6530萬臺，同比下降28．5％，下降幅度為歷年最大。數(shù)據(jù)顯示，2022年全年，聯(lián)想、惠普等電腦廠商出貨量均出現(xiàn)較大程度的下滑。

CINNO Research數(shù)據(jù)顯示，自2022年2月以來，中國大陸智能手機市場已連續(xù)十個月出現(xiàn)同比負增長。2022年11月，國內(nèi)智能手機銷量約為2047萬臺，同比下降21．7％，創(chuàng)下2015年以來最差的單月銷量；預(yù)計2022 年全年國內(nèi)智能機銷量僅在 2．5－2．6 億部，將是2015 年以來最差的年度銷量成績。根據(jù) Strategy Analytics 無線智能手機策略（WSS）服務(wù)研究報告，2022年11月，全球智能手機的出貨量（賣入）和銷售額（賣出）分別同比下降了 20％ 和 18％。

終端市場的疲軟也反饋到了產(chǎn)業(yè)鏈上游。據(jù)半導體產(chǎn)業(yè)協(xié)會 （SIA） 的數(shù)據(jù)來看，2022年11月全球半導體產(chǎn)業(yè)營收為455億美元，較2022年10月的469億美元下滑2．9％，也較2021年同期的500億美元下滑9．2％。根據(jù)IC Insights數(shù)據(jù)，2022年，CMOS圖像傳感器的銷量預(yù)計將出現(xiàn)13年來的首次下滑，預(yù)計銷售額將下降7％至186億美元，全球單位出貨量將下降11％至61億個。

可以看到，消費電子市場2022年全球范圍內(nèi)下行低迷，芯片產(chǎn)品價格自然也回歸到正常區(qū)間。業(yè)內(nèi)人士普遍認為，韋爾股份應(yīng)該是市場判斷出現(xiàn)失誤，囤貨過多。高企的存貨則成了韋爾股份沉重的負擔，導致公司損失慘重。

有機構(gòu)預(yù)測，韋爾股份的存貨還在進一步攀升，存貨水平將在1－2個季度內(nèi)達到峰值，2023年中才會回歸正常。

對比，韋爾股份總經(jīng)理王菘表示，庫存商品主要為通用型號產(chǎn)品，生命周期較長，競爭力較強，意指未來去庫存的阻力較小。但有電子行業(yè)分析師認為，當前終端需求低迷，公司可能會采取降價的方式緩解庫存壓力，長期以往必將影響業(yè)績。

成也并購，敗也并購？

媒體普遍認為，韋爾股份此次業(yè)績受到重創(chuàng)，更多的是受到了行業(yè)環(huán)境的負面波及。那么，拋開行業(yè)周期影響來看，韋爾股份自身是否足夠強大呢？

回顧韋爾股份的發(fā)展情況，我們可以發(fā)現(xiàn)，其業(yè)績大爆發(fā)始于2019年。而這個時間點正好是韋爾股份以蛇吞象之姿收購了知名芯片設(shè)計廠商豪威科技。

據(jù)媒體報道，豪威科技1995年在美國成立，專注于CMOS圖像傳感器（CIS）研發(fā)、設(shè)計及銷售。1999年，豪威科技推出了首顆ASIC產(chǎn)品；2000年，登陸納斯達克。

之后，豪威科技開始了產(chǎn)品技術(shù)的大爆發(fā)——2002年推出全球首個手機CIS芯片，2004年推出全球第一款130萬和200萬像素的手機CIS芯片，2006年推出世界上最小的NSTC CIS芯片，2007年推出首顆汽車HDR－SOC傳感器，2009年推出首顆安防CIS芯片……

數(shù)據(jù)顯示，按營收計算，2022年全球CIS市占率排行榜上，豪威科技位列第三，僅次于索尼、三星。

不過，這個第三的名頭也如今已經(jīng)被韋爾股份拿去了。

2016年，豪威科技被由中信資本、北京清芯華創(chuàng)和金石投資組成的中國財團私有化收購了，成為了北京豪威的子公司。2017年9月20日，虞仁榮擔任北京豪威董事；同年9月29日，擔任北京豪威總經(jīng)理兼CEO，北京豪威由此成為了韋爾股份的關(guān)聯(lián)方。當時，韋爾股份就啟動了對北京豪威的收購，擬拿下86．48％的股權(quán)。但由于部分股東反對，預(yù)案宣布不到一個月就終止重組了。

2018年4月，韋爾股份再一次籌劃收購北京豪威的股權(quán)。擬以2．6～3億元拿下了北京豪威的1．97％股份，又擬以發(fā)行股份的方式購買27名股東持有的北京豪威96．08％股權(quán)，最終于2019年8月拿下了北京豪威。

截至2021年底，北京豪威的總資產(chǎn)接近240億元，創(chuàng)造凈利潤超過32億元，成為韋爾股份最重要的子公司。

事實上，韋爾股份不斷壯大，正是靠不停的收并購。在2017年上市之前，韋爾股份就相繼收購了香港華清、北京京鴻志、北京泰和志、無錫中普微等公司。雖然在半導體領(lǐng)域跑馬圈地，但外界看來韋爾股份仍是一家分銷公司。2017年上市招股書披露，營收支柱為電子元器件分銷業(yè)務(wù)，貢獻了約七成的營收，半導體設(shè)計及銷售業(yè)務(wù)占比30．1％。

收購北京豪威是韋爾股份的重大轉(zhuǎn)折點，業(yè)務(wù)形態(tài)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化。

2022年上半年度，韋爾股份的半導體分銷業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入19．25億元，總營收的占比已降至17．45％，其余基本上都由半導體設(shè)計研發(fā)業(yè)務(wù)貢獻。

然而，成也蕭何，敗也蕭何。早在2022年12月就有消息稱，豪威在內(nèi)部員工郵件中表示公司將在2023年降低20％成本，相應(yīng)措施包括停止所有招聘、離職不替補、高管降薪、停發(fā)獎金等。截至2022年6月末，北京豪威實現(xiàn)凈利潤12．31億元，同比減少42．73％。由此，也拖累了韋爾股份整體業(yè)績。

有業(yè)內(nèi)人士表示，豪威雖然全球排名第三，但市占率僅為9％，相比于第一名索尼44％、第二名三星30％的市場份額，并沒有太多優(yōu)勢，而且豪威產(chǎn)品大多集中在中低端領(lǐng)域，也比不上霸占中高端市場的索尼三星。因此，即便韋爾股份未來將大量庫存消化下來，市場對其中長期的增長預(yù)期仍不樂觀。

押注汽車芯片

韋爾股份還沒有停下并購的腳步。

2022年5月22日，韋爾股份發(fā)布公告稱，公司全資企業(yè)紹興韋豪擬以不超過40億元通過集中競價或大宗交易等方式增持北京君正的股票，增持后累計持有北京君正股份數(shù)量不超過5000萬股。

早在2021年11月，韋爾股份以5．5億定增的形式獲得了北京君正約530萬股股票。2022年期間，韋爾股份又通過集中競價方式累計購買北京君正約1860萬股，合計支付價款15．18億元。若此次收購成功，韋爾股份將持有北京君正10．38％的股份，成為后者的第四大股東。

據(jù) Omdia（former HIS）統(tǒng)計， 2021年度北京君正SRAM、DRAM、Nor Flash產(chǎn)品收入在全球市場中分別位居第二位、第七位、第六位，均處于市場前列。而這些產(chǎn)品應(yīng)用的領(lǐng)域是汽車電子、工業(yè)與醫(yī)療、通訊設(shè)備及消費電子等領(lǐng)域。

韋爾股份也在公告中表示，北京君正的存儲芯片在汽車市場有著較好的客戶基礎(chǔ)，公司與北京君正在車載電子市場將深化合作，助力公司在車載電子市場繼續(xù)擴大市場份額。

財報顯示，韋爾股份2021年營收中的67．47％來自于CMOS圖像傳感器。而在CMOS傳感器的下游應(yīng)用中，智能手機方面的收入占比為57％。2021年，韋爾股份CMOS圖像傳感器產(chǎn)品銷量僅同比增長5．66％。而在2019－2020年，CMOS圖像傳感器產(chǎn)品銷量分別同比增長78．93％、53．66％。2022年上半年，CMOS圖像傳感器占研發(fā)業(yè)務(wù)營業(yè)收入的比例為80．15％，較上年同期下降20．97％。

因此，韋爾股份急需新的增長點，而汽車芯片是個不錯的選擇。

據(jù)悉，虞仁榮在2021年度業(yè)績暨現(xiàn)金分紅說明會上表示，目前市場對車載攝像頭數(shù)量、像素的需求在不斷增長，攝像頭單車使用的CIS數(shù)量由1－4顆增加至8－10余顆。

業(yè)內(nèi)人士呂也表示，目前手機市場已經(jīng)進入成熟期，智能汽車市場正在迅猛發(fā)展，未來有望成為消費電子領(lǐng)域的領(lǐng)頭賽道。

韋爾股份自身也在汽車市場有所布局。有消息稱，2019年韋爾股份就在汽車CIS市場占據(jù)了約29％的市場份額。2021年4月，韋爾股份正式加入NVIDIA DRIVE自動駕駛汽車開發(fā)生態(tài)系統(tǒng)，又與地平線達成智能駕駛戰(zhàn)略合作。

2022年上半年，韋爾股份源自于汽車市場的銷售收入同比也實現(xiàn)了較高增長，汽車產(chǎn)品在圖像傳感器中占比較2021年底的14％提升至2022年六月底的22％。

韋爾股份也寄希望于入主北京君正，由此在汽車芯片領(lǐng)域獲得更大的市場話語權(quán)。

不過，北京君正近來的業(yè)績并不喜人。2022年第三季度，北京君正實現(xiàn)營收14．2億元，同比減少2．9％；歸屬凈利潤2．2億元，同比減少21．3％；毛利率也較上年同期下滑了1．6個百分點。

北京君正加入后，會讓韋爾股份重蹈北京豪威的覆轍嗎？如今看來，一路靠并購發(fā)展而來的韋爾股份，雖然貴為千億市值的芯片大白馬，但并未在市場上占據(jù)足夠強大的優(yōu)勢，一切仍有變數(shù)。

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       原文標題 : 誰害了韋爾股份？